Vincom Retail (HOSE: VRE) | Báo Cáo Lần Đầu, MUA – Kỳ vọng 2026 +23.7%

Thông tin doanh nghiệp

CTCP Vincom Retail (VRE) là doanh nghiệp phát triển và vận hành bất động sản bán lẻ hàng đầu và duy nhất niêm yết tại Việt Nam theo mô hình pure-play. Thành lập năm 2012 và niêm yết trên HOSE vào tháng 11/2017, VRE sở hữu và quản lý mạng lưới trung tâm thương mại trên toàn quốc với bốn thương hiệu chính: Vincom Center, Vincom Mega Mall, Vincom Plaza và Vincom+. Tổng diện tích sàn (GFA) đạt hơn 1,8 triệu m², lớn nhất tại Việt Nam.

Trước đây, VRE là công ty con của Tập đoàn Vingroup (VIC). Năm 2024, VIC đã thoái toàn bộ vốn tại SDI – pháp nhân sở hữu 99,9% CTCP SADO Trading, đơn vị nắm giữ trực tiếp 41,5% cổ phần VRE. Sau giao dịch này, tỷ lệ sở hữu trực tiếp của VIC tại VRE giảm xuống 18,8%. Dù vậy, VRE vẫn tiếp tục hưởng lợi từ hệ sinh thái Vingroup, đặc biệt là Vinhomes, thông qua việc tiếp cận quỹ đất chất lượng cao và tệp khách hàng tích hợp.

Kết Quả Kinh Doanh

Giai đoạn 2021–2024, VRE ghi nhận CAGR doanh thu 12,3%, được hỗ trợ bởi hoạt động cho thuê ổn định. Năm 2024, doanh thu thuần đạt 8.939 tỷ đồng, giảm 8,7% YoY, trong đó doanh thu cho thuê đạt 7.878 tỷ đồng (+1,0% YoY). Tăng trưởng chậm phản ánh tâm lý tiêu dùng thận trọng trong nửa đầu năm 2024, khiến các nhà bán lẻ điều chỉnh chiến lược kinh doanh, bao gồm tối ưu diện tích thuê, qua đó ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ lệ lấp đầy của VRE trong 1H2024. Doanh thu bất động sản đạt 839,2 tỷ đồng (-52,6% YoY), do VRE chỉ bàn giao 167 căn shophouse tại Royal Park Quảng Trị trong năm 2024, so với 346 căn trong năm 2023.

Trong 9T2025, doanh thu đạt 6.525 tỷ đồng (-4,2% YoY), chủ yếu do không còn ghi nhận doanh thu chuyển nhượng bất động sản, trong khi doanh thu cho thuê vẫn duy trì khả quan, tăng 6,3% YoY. Biên lợi nhuận gộp (GPM) cải thiện từ 52,2% lên 54,0%, trong khi biên lợi nhuận ròng tăng mạnh từ 44,2% lên 58,0%, chủ yếu nhờ thu nhập tài chính tăng 69,9% YoY, đến từ lãi cho vay các bên liên quan.

Tại cuối Q3/2025, tổng tài sản đạt 61.265 tỷ đồng (+10,9% YTD), trong đó bất động sản đầu tư chiếm 44,5%. Tiền và tương đương tiền đạt 2.809 tỷ đồng (-2,6% YTD). Hệ số thanh toán tiền mặt giảm từ 0,49x xuống 0,34x, phản ánh biên an toàn thanh khoản ngắn hạn thu hẹp trong giai đoạn mở rộng.

Tổng nợ phải trả đạt 15.555 tỷ đồng (+16,9% YTD), tương đương 25,4% tổng tài sản, trong đó nợ vay chịu lãi đạt 6.400 tỷ đồng (+41,3% YTD). Vốn chủ sở hữu đạt 45.710 tỷ đồng (+9,0% YTD). Hệ số D/E tăng nhẹ từ 0,32x lên 0,34x, vẫn duy trì ở mức đòn bẩy thấp. ROA và ROE lần lượt đạt 6,5% và 8,6%, được hỗ trợ đáng kể bởi thu nhập tài chính.

Luận Điểm Đầu Tư

1. Động lực vĩ mô và nhân khẩu học thuận lợi

o       Đô thị hóa nhanh thúc đẩy nhu cầu bán lẻ: Tỷ lệ đô thị hóa của Việt Nam đạt 38,2% năm 2024 và dự kiến vượt 50% vào năm 2030, mở rộng nền tảng tiêu dùng tại các trung tâm mới như Hải Phòng, Đà Nẵng, Bình Dương.

o       Tầng lớp trung lưu tăng nhanh: Việt Nam dự kiến bổ sung 36 triệu người thuộc tầng lớp trung lưu đến năm 2030, với khoảng 2/3 dân số có thu nhập trên 11 USD/ngày, thúc đẩy nhu cầu tiêu dùng hàng hóa, F&B, giải trí và phong cách sống.

o       Thiếu hụt cơ cấu nguồn cung bán lẻ hiện đại: Diện tích NLA bán lẻ bình quân đầu người chỉ khoảng 0,3 m², thấp hơn đáng kể so với các nước trong khu vực, giúp tỷ lệ lấp đầy duy trì cao (91–93%) và hỗ trợ tăng giá thuê dài hạn.

2. Vị thế dẫn đầu thị trường với quy mô vượt trội

VRE là nhà vận hành trung tâm thương mại lớn nhất Việt Nam xét theo tổng GFA và độ phủ toàn quốc. Mạng lưới rộng khắp tại các đô thị Tier-1 và Tier-2 mang lại lợi thế tiếp cận khách thuê, sức mạnh đàm phán và hiệu ứng mạng lưới mà đối thủ khó sao chép.

3. Hưởng lợi trực tiếp từ chuỗi đại đô thị Vinhomes

VRE có lợi thế độc nhất trong việc khai thác nhu cầu thương mại từ các đại đô thị Vinhomes (HOSE: VHM), nhờ dân cư hiện hữu lớn, nền tảng tài chính vững chắc và quỹ đất bán lẻ vị trí đắc địa. Sự tích hợp này giúp rút ngắn thời gian lấp đầy và nâng cao tính dự báo hiệu quả vận hành dài hạn.

4. Nâng cấp tài sản liên tục để duy trì năng lực cạnh tranh

VRE đang tích cực cải tạo các trung tâm thương mại cũ, tăng tỷ trọng F&B, giải trí và trải nghiệm, qua đó cải thiện mức độ gắn kết khách hàng, tối ưu cơ cấu khách thuê và kéo dài vòng đời tài sản.

5. Hệ thống khách thuê chủ lực đa dạng và ổn định

Danh mục anchor tenants chất lượng cao như CGV, Uniqlo, Zara, Decathlon và các chuỗi F&B lớn giúp duy trì lưu lượng khách ổn định, giảm rủi ro trống diện tích và củng cố khả năng chống chịu trước áp lực từ thương mại điện tử.

Định Giá Và Khuyến Nghị

Chúng tôi định giá VRE theo phương pháp định giá từng phần (SOTP), bao gồm mảng cho thuê bán lẻ cốt lõi và mảng phát triển bất động sản, kết hợp với P/B, với trọng số lần lượt 70% và 30%. Trên cơ sở đó, chúng tôi khuyến nghị MUA, với giá mục tiêu năm 2026 là 33.950 đồng/cổ phiếu, tương ứng mức tăng 23,7% so với giá đóng cửa 27.450 đồng/cổ phiếu ngày 12/12/2025.